团员顺新材料股份有限公司有筹商 债券 2025 年追踪评级论说（团员 转债） 中鹏信评【2025】追踪第【474】号 01                 信用评级论说声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成托付相干外，本评级机构及评级从业东说念主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行径颓落、客不雅、公平的关联相干。 本评级机构与评级从业东说念主员已履行尽责探望义务，有充分根由保证所出具的评级论说衔命了信得过、客不雅、 公平原则，但不合评级对象至极有筹商方提供或已施展对外公布信息的正当性、信得过性、准确性和齐备性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级圭臬和责任要领对评级扫尾作出颓落判断，不受任何组织或个东说念主的影响。 本评级论说不雅点仅为本评级机构对评级对象信用气象的个体看法，不算作购买、出售、捏有任何证券的 提倡。本评级机构不合任何机构或个东说念主因使用本评级论说及评级扫尾而导致的任何失掉负责。 本次评级扫尾自本评级论说所注明日历起奏效，灵验期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时期变更信用评级。本评级机构教导报 告使用者应实时登陆本公司网站蔼然被评证券信用评级的变化情况。 本评级论说版权归本评级机构整个，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除托付评级合同商定外， 未经本评级机构书面本旨，本评级论说及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行动或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司  团员顺新材料股份有限公司有筹商债券2025年追踪评级论说（团员转                债） 评级扫尾                                    评级不雅点                                         ?     本次评级扫尾是磋议到：团员顺新材料股份有限公司（以下简称                    本次评级         前次评级                                               “团员顺”或“公司”，股票代码“605166.SH”）在聚酰胺 6（简  主体信用品级                   AA-     AA-         称“尼龙 6”）切片领域不绝保捏一定的阛阓竞争力，2024 年龄迹  评级瞻望                     踏实      踏实          竣事较快增长，在尼龙 6 切片领域的阛阓占有率保捏行业前线，且  团员转债                     AA-     AA-         在建产能较大，能为翌日业务链接和畛域彭胀提供撑捏；同期中证                                               鹏元也蔼然到，公司场所行业易受上游原材料价钱波动及卑鄙需求                                               变化等影响，产物盈利仍然较薄，对成本细致化约束方面的条目较                                               高，同期在建产能若王人集开释可能濒临消化压力，以及融资畛域扩                                               大，杠杆水平进一步上升等风险身分。                                         公司主要财务数据及目标（单元：亿元） 评级日历                                        姿色              2025.3    2024        2023      2022                                             总财富              62.17    60.97       46.85     39.93                                             归母整个者权利          19.62    19.23       17.11     15.81                                             总债务              36.41    35.97       24.89     20.36                                             营业收入             15.63    71.68       60.18     60.37                                             净利润               0.90     3.66        2.17      2.40                                             策划行动现款流净额         0.30     0.39        5.20      3.56                                             净债务/EBITDA          --     1.30        0.08      0.73                                             EBITDA 利息保险倍数       --    18.21       14.65     23.81                                             总债务/总成本         62.64%   62.01%     56.38%    53.42%                                             FFO/净债务             --   71.52%   1,259.50%   124.93%                                             EBITDA 利润率          --   6.52%       4.27%     4.45%                                             总财富答复率              --   8.16%       5.80%     7.73%                                             速动比率              1.15     1.26        1.20      1.38                                             现款短期债务比           1.09     1.20        1.16      1.19  有筹商方式                                       销售毛利率            8.17%   8.06%       6.70%     6.26%                                             财富欠债率           65.07%   63.87%     58.89%    55.54%   姿色负责东说念主：刘诗绮                             尊府着手：公司 2022-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元   liushq@cspengyuan.com                 整理   姿色组成员：王玉婷   wangyt@cspengyuan.com   评级总监：   有筹商电话：0755-82872897 正面 ?    公司不绝保捏一定阛阓竞争力，2024 年龄迹较快增长，在尼龙 6 切片领域的阛阓占有率保捏行业前线。公司分娩基      地场所区位较好，杭州基地距离卑鄙产业链较近，滕州和常德分娩基地距离原材料采购商较近，为公司分娩和销售      提供了一定便利，此外公司产物品种丰富，2024 年产物总销量再翻新高，阛阓占有率处于阛阓前线。 ?    公司在建产能畛域较大，能为翌日业务畛域扩大酿成基础。限制 2024 年末，公司在建产能整个 51.60 万吨，若姿色      一说念顺利实施，公司年产能权衡将不绝大幅晋升，将晋升高毛利产物比重并增强举座产物的畛域效应，提高市局面      位，对公司翌日业务链接和畛域彭胀提供撑捏。 蔼然 ?    公司产物盈利仍然较薄，对成本细致化约束条目较高。公司万般产物毛利率仍举座不高于 10%，阛阓竞争强烈使得      单元产物毛利水平仍然较低，成本的细致化约束和提高产物竞争力对公司盈利尤为进击。 ?    公司原材料价钱波动较大，易加大行业周期性波动。原材料己内酰胺的成本约占公司分娩成本的 90%，己内酰胺价      格受石油阛阓影响波动较大，若己内酰胺价钱处于高位，会阻挠卑鄙需求，同期需捏续蔼然国际局势复杂多变等因      素可能对行业周期性波动的影响。 ?    公司在建产能若王人集开释可能濒临消化压力。公司权衡在建产能达到预定可使用状态的时辰基本为 2025-2026 年，      若翌日一到两年顺利实施将王人集开释出较大产能，可能濒临较大的短期消化压力。 ?    公司债务畛域增幅较大，杠杆水平进一步上升。追踪期内，跟着新增姿色贷款和刊行债券，公司总债务畛域上升较      快，财务杠杆水平捏续上升，2025 年 3 月末财富欠债率升至 65.07%。限制 2024 年末，公司在建姿色较多，成本支      出需求或不绝推升融资畛域。 翌日瞻望 ?    中证鹏元给以公司踏实的信用评级瞻望。咱们觉得公司分娩基地区位较好，连年业务畛域捏续扩大，尼龙 6 切片市      场占有率仍处于行业前线，保捏一定竞争力，跟着在建产能连续投产，可为翌日业务畛域扩大酿成基础，策划风险      和财务风险相对踏实。 本次评级适用评级方法和模子     评级方法/模子称呼                                                    版块号     化工企业信用评级方法和模子                                      cspy_ffmx_2023V1.0     外部特殊支捏评价方法和模子                                      cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已败露于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及扫尾     评分要素   目标             评分品级       评分要素   目标                 评分品级            宏不雅环境                4/5          初步财务气象                    6/9            行业&策划风险气象           5/7           杠杆气象                     8/9     业务气象                             财务气象             行业风险气象             4/5           盈利气象                     弱             策划气象               5/7          流动性气象                     5/7     业务气象评估扫尾                   5/7   财务气象评估扫尾                         6/9            ESG 身分                                                      0     调整身分            要害特殊事项                                                      0          补充调整                                                      0 个体信用气象                                                           aa- 外部特殊支捏                                                             0 主体信用品级                                                          AA- 注：各目标得分越高，暗示知道越好。 本次追踪债券大概 债券简称        刊行畛域（亿元）       债券余额（亿元）      前次评级日历         债券到期日历 团员转债                2.04        2.0360     2024-06-21      2028-03-07 一、 债券召募资金使用情况      公司于2022年3月刊行6年期2.04亿元可诊疗公司债券“团员转债”，召募资金策动用于年产18万吨 聚酰胺6新材料姿色。限制2024年末，公司召募资金已基本用完，上述债券召募资金专户已完成刊出， 账户内募投姿色节余召募资金共计14.86万元（含利息收入）遥远补充流动资金。 二、 刊行主体大概 为31,472.61万元1，股东仍主如果温州永昌控股有限公司（以下简称“永昌控股”）、海南永昌新材料 有限公司（以下简称“永昌新材料”） 2和天然东说念主傅昌宝，其中永昌控股和永昌新材料由傅昌宝全资控 制，公司实控东说念主仍为傅昌宝先生，整个约束公司34.98%股权，股权结构图见附录二。限制2025年3月末， 永昌控股所捏公司股份因为“团员转债”提供担保而处于质押状态的股份共计1,977.00万股，占试验控 制东说念主所捏公司股份总额的17.96%，占公司总股本的6.28%。 公司聘请陈晓雯女士担任公司董事会书记。       限制2025年3月末，“团员转债”累计转股39.50万元，占“团员转债”刊行总量的0.1936%。限制 三、 运营环境       宏不雅经济和计谋环境 需，推动经济牢固朝上、结构向优 平。一揽子存量计谋和增量计谋捏续发力、靠前发力，扫尾渐渐败露。分娩需求不绝规复，结构有所分 化，工业分娩和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保捏韧 性，销耗超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型流程中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高时期产业稳步增长，债务和地产风险有所下降，国际进出气象雅致无比，阛阓活力信心增强。二季 度外部形势严峻复杂，大国博弈下出口和空闲率或濒临压力。国内新旧动能诊疗，灵验需求不及，经济 的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅计谋愈加积极，加速推动一揽子存量计谋和增量计谋落实，进一步 扩内需尤其是提振销耗，效率稳做事、稳企业、稳阛阓、稳预期，以高质地发展的详情味草率多样不确 定性。二季度货币计谋不绝保管适度宽松，保捏流动性充裕，推动通胀和缓回升，不绝踏实股市楼市， 竖立新式计谋性金融器具，支捏科技翻新、扩大销耗、踏实外贸等。财政计谋捏续用劲、愈加得力，财 政刺激有望加码，加多刊行超经久非常国债，支捏“两新”和“两重”领域，扩大专项债投向领域和用 作姿色成本金范围，同期鼓动财税体制更动。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房，捏续用劲推 动房地产阛阓止跌回稳。科技翻新、新质分娩力领域要因地制宜推动，捏续增强经济新动能。面对外部 冲击，我国将以更马虎度促进销耗、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲灵验的计谋草率外部环境的不 详情味，权衡全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   行业经济环境   受益于卑鄙阛阓需求稳步增长，2024年尼龙切片行业负荷相对高位，产销量较快增长，产能不绝 彭胀；2025年上半年受卑鄙消化节律清闲、好意思国生意计谋变化等影响，PA6开工率有所裁汰，跟着外贸 需求回暖及末端内销和缓增长或撑捏行业向好开发   尼龙即聚酰胺，又被称为耐纶、锦纶（国内），简称PA，主要有尼龙6、尼龙66、尼龙610、尼龙 的用量最大，约占尼龙总销耗量的90%。尼龙6（PA6）卑鄙应用领域世俗，现在主要用于尼龙纤维、工 程塑料、薄膜等领域。   受益于卑鄙阛阓需求稳步增长，2024年尼龙行业负荷处于相对高位，尼龙切片产销量竣事较快增长。 如新能源电动车、智能家居、户外体育场景等阛阓捏续彭胀，撑捏我国尼龙行业产销量竣事较快增长， 行业负荷相对高位启动。凭证百川盈孚数据，2024年我国尼龙切片表不雅销耗量达531.59万吨，同比增长 多，安装开工率有所裁汰。跟着外贸需求回暖，以及我国户外套饰为代表的中高端民用纤维应用领域和 新能源电动车与智能家居为代表的工程塑料应用领域需求约束增长、世界各地销耗品以旧换新计谋加力 扩围，末端内销和缓增长等利好或撑捏行业向好改善。此外，据卓创资讯统计，2025年PA6策动新增产 能将跳跃130万吨，翌日仍有较大的产能进入预期，但岁首以来试验投产畛域不大，翌日投产落地情况 尚需不雅察。 图1 我国尼龙切片产能、产量及表不雅销耗量情况（单元：万吨）                   中国:产能:尼龙切片          中国:产量:尼龙切片             中国:表不雅销耗量:尼龙切片                   产能增速（右）             产量增速（右）                销耗量增速（右）              -                                                               -5% 尊府着手：百川盈孚、Wind 资讯，中证鹏元整理   跟着近几年我国尼龙6行业赶紧发展，产业王人集度约束晋升，畛域经济效益渐渐赫然。一方面企业 平均畛域约束增大，行业内主要分娩企业产能基本上都达到10万吨/年以上，且行业呈现出约束向浙江、 江苏和福建地区王人集的态势，产业王人集度约束提高；另一方面由于我国团员时期水平的提高，分娩安装 趋向畛域化、自动化和节能化，分娩效率约束提高，单元投资、能耗和加工成本约束裁汰，企业畛域化 效益渐渐败露。现在国内PA6切片产能畛域较大的公司包括浙江恒逸集团有限公司、鲁洋化工集团股份 有限公司和团员顺等，为扩大畛域上风以及向高端化、各异化发展，行业内龙头企业捏续推动产能彭胀， 翌日产业王人集度有望进一步提高，行业内小企业或将渐渐淘汰。 表1 国内尼龙 6 切片主要分娩厂商（单元：万吨） 企业                                        地区                                       想象产能 鲁洋化工集团股份有限公司                          山东聊城                                           70.00 团员顺                                   浙江杭州                                           52.80 浙江恒逸集团有限公司                            浙江杭州                                           50.60 福建永荣锦江股份有限公司                          福建福州                                           35.00 江苏弘盛新材料股份有限公司                         江苏海安                                           35.00 海阳科技股份有限公司                            江苏泰州                                           35.00 福建中锦新材料有限公司                           福建莆田                                           35.00 广东新会好意思达锦纶股份有限公司                        广东江门                                           20.00 岳阳石油化工总厂化纤厂                           湖南岳阳                                           16.00 中仑塑业（福建）有限公司                          福建泉州                                           14.50 整个                                    -                                             363.90 注：除团员顺数据为公司提供，其余厂流派据着手百川盈孚2025年6月最新数据库尊府，或与其试验情况存在一定各异。 尊府着手：百川盈孚，Wind，中证鹏元整理   国内己内酰胺仍处于产能快速彭胀阶段，连年己内酰胺价钱受国际原油价钱影响波动较大，2024 年以来价钱核心触动下移一定程度缓解了卑鄙成本压力 成尼龙6切片最主要的原材料，约占尼龙6分娩成本的90%以上，2024年我国己内酰胺总产能仍然处于快 速彭胀阶段。凭证百川盈孚数据，2024年末我国己内酰胺总产能为745万吨/年，产能和产量分袂同比增 长约15%和32%，鄙人游尼龙6产量捏续增长撑捏下产能利用率水平有所晋升。同期，据卓创资讯统计， 需求跟进不及，己内酰胺供需错配矛盾或将进一步加重，供应量和供货价对卑鄙或会向好。 图2 国内己内酰胺产能、产量及表不雅销耗量情况（单元：万吨）                                   中国:产能:己内酰胺                                                                      中国:产量:己内酰胺                                                                  中国:表不雅销耗量:己内酰胺                                   产能增速（右）                                                                         产量增速（右）                                                                     销耗量增速（右）                        -                                                                                                                                                                                                                                  0% 尊府着手：百川盈孚、Wind资讯，中证鹏元整理   由于阛阓竞争强烈，PA6切片价钱与己内酰胺价钱走势接近，而己内酰胺合成原料属于石油化工品， 推升油价至90好意思元/桶高位，下半年寰球制造业松开，重叠OPEC+减产松动，油价回落至70好意思元/桶以下， 全年呈“宽幅触动、价钱核心下移”特征。己内酰胺价钱与原油走势接近，在成本弱撑捏影响下，2024 年尼龙6阛阓价钱核心触动下行。2025年以来地缘溢价阶段性消退，寰球需求疲软带动原油价钱核心进 一步下移，上游成本端压力捏续缓解，4月好意思国生意计谋变化影响下PA6阛阓阅历一轮快速下落，后随 中好意思谈判利好开释有所反弹，但需求跟进较慢的情况下价钱仍处于低位。连年己内酰胺价钱受原油价钱 影响波动较大，仍需蔼然原材料价钱波动频繁、国际形势复杂多变等身分对PA6分娩商效益的影响。 图3 国际原油、国内己内酰胺及尼龙6切片价钱变动情况（单元：元/吨、好意思元/桶）                                                   中国:现货价:尼龙6切片(旧例纺)                                                                                   中国:现货价:己内酰胺                                                   寰球:现货价:原油(英国布伦特Dtd)（右） 尊府着手：Wind资讯，中证鹏元整理 四、 策划与竞争      追踪期内，公司仍主要从事不同类型的尼龙6切片业务，针对不同的卑鄙应用领域，主要产物包含 纤维级切片、工程塑料级切片、薄膜级切片三大类，2024年受益于户外套饰为代表的中高端民用纤维应 用领域和新能源电动车、智能家居为代表的工程塑料应用领域需求增长，公司纤维级切片及工程塑料级 切片销量和收入均有较大升幅，带动举座营业收入较快增长。毛利率方面，公司产物结算价钱主要按照 当月中石化己内酰胺结算价钱加上两边协定的加工费方式详情，鄙人游需求较为焕发的布景下，2024年 公司纤维级切片及工程塑料级切片产物毛利率水平均有所提高。2025年一季度，公司尼龙切片产销量均 保捏增长，但营业收入因原材料己内酰胺价钱下降而小幅裁汰，毛利率相对踏实。 表2 公司主营业务收入组成及毛利率情况（单元：亿元） 姿色              金额          占比         毛利率        金额        占比      毛利率          金额              占比      毛利率 纤维级切片        10.46      66.99%      8.60%      47.54    66.34%        9.00%   40.07          66.62%      7.32% 工程塑料级切片       4.67      29.92%      6.80%      23.16    32.32%        6.00%   18.47          30.71%      5.31% 薄膜级切片         0.42       2.67%      9.28%       0.76     1.06%        8.26%    1.28          2.12%       1.35% 其他            0.07       0.42%      27.92%      0.20     0.28%    25.52%       0.33          0.55%     27.47% 整个           15.61     100.00%      8.16%      71.67   100.00%        8.07%   60.14      100.00%         6.70% 尊府着手：2023-2024 年审计论说及公司提供，中证鹏元整理   公司2024年营业收入总量及增量主要由国内阛阓孝敬，华东区域的浙江、福建和江苏是国内刻下尼 龙纤维、尼龙工程塑料制造企业汇注区之一，2024年公司在华东地区销售金额占夙昔销售收入比重仍在 国际阛阓方面，2024年公司境外业务收入小幅增长。公司与国外客户仍主要采选“一约一谈”的配合模 式，一般在商定售价方法前将运脚计入产物单价中，同期会给以境外客户一定时辰账期。 表3 公司主要产物销售区域漫步情况（单元：亿元） 姿色                                          金额                   占比                  金额                     占比 境内                                       67.62               94.35%               56.26                93.56% 其中：华东                                    61.43               85.71%               51.41                85.46%       其他地区                                   6.20            8.65%                    4.85               8.07% 境外                                           4.05            5.65%                    3.88               6.44% 整个                                       71.67            100.00%                 60.14               100.00% 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理      追踪期内公司产能不绝彭胀，产能畛域仍居行业前线，同期产能利用率和产销率不绝保捏较高水 平；公司在建产能畛域仍较大，翌日业务畛域有望进一步扩大，但需蔼然其产能消化情况和资金开销 压力   公司产能畛域仍位于行业前线，现在分娩基田主要包括浙江杭州分娩基地（产能26万吨）、湖南常 德分娩基地（产能7万吨）和山东滕州鲁化基地（一期产能18万吨，“团员转债”募投姿色）。追踪期 内，山东滕州鲁化基地的厂区二期年产22万吨聚酰胺6新材料姿色拟新建的4条分娩线中有1条产线在   受益于卑鄙需求加多，公司2024年产物销售情况较好，产能利用率不绝保捏较高水平。同期公司主 要采选“以销定产”的分娩方式，部分小产量型号产物辅以“以产定销”的分娩方式，2024年产销率水 平不绝保管较高水平。2025年1-3月公司产销率86.23%，有所裁汰，主要受滕州厂区二期产能为2024年 底新上，产物投放阛阓需要一段时辰使得库存有所增长所致。 表4 公司产能、产能利用率及产销率情况（单元：万吨） 姿色                            2025 年 1-3 月           2024 年           2023 年 产能                                    14.55            52.80             49.59 产能利用率                              113.73%           109.19%           95.17% 产销率                                 86.23%            97.99%           101.25% 注：产能数值为公司夙昔灵验产能，新完工产线按照产能完工开释时辰比例计入产能数据。 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理   追踪期内，公司不绝扩建分娩基地以扩大产能，其中山东鲁化姿色二期位于滕州，由子公司山东聚 合顺鲁化新材料有限公司（以下简称“团员顺鲁化”）负责筹建，已有部分产线试启动；年产12.4万吨 尼龙新材料姿色（“合顺转债”募投姿色）位于杭州，由本部负责筹建，因公司凭证召募资金试验到账 时辰顺应调整了姿色的施工建设程度，权衡该姿色投产时辰将延后一年；常德技改姿色由子公司常德聚 合顺新材料有限公司（以下简称“常德团员顺”）运营，现在厂区及有筹商开垦正处于时期改换中。   此外，公司在特种尼龙领域积极商量和开发新产物，控股子公司山东团员顺新材料有限公司（以下 简称“山东团员顺”）筹建高端尼龙姿色，策动在山东淄博建设年产8万吨尼龙新材料（尼龙66）姿色 （“合顺转债”募投姿色）以得志公司产物多元化、高端化发展。尼龙66产物在国内仍然处于快速发展 阶段，且尼龙66切片毛利率水平远高于尼龙6切片，权衡尼龙66项陌分娩线建成将灵验提高公司盈利水 平。而尼龙6切片产物分娩具有一定例模效应，产能畛域大幅增长成心于加强公司成本上风、提高阛阓 地位，但现在公司在建新增产能部分姿色投资进展仍相对较慢，若以上姿色均顺利建设完成，权衡公司 翌日一至两年产能畛域将大幅扩大，对产能消化带来较大挑战。同期，在建姿色较大的成本开销需求将 给公司带来较大资金压力。 表5 限制 2024 年末公司在建/新增产能姿色（单元：亿元、万吨）                       新增                      总投      已投              权衡投产         姿色称呼                          资金着手                     位置                       产能                       资       资               时辰 年产 8 万吨尼龙（尼龙 66）新材料           刊行可诊疗债券和自 姿色                               有资金                               刊行可诊疗债券和自 年产 12.4 万吨尼龙新材料姿色     12.40                   5.83     0.73    浙江杭州   2025 年                                  有资金 山东鲁化姿色二期              22.00       自有资金        5.50     4.00    山东滕州   2026 年 常德技改姿色              9.20       自有资金             2.06       1.21    湖南常德   2026 年 小计                 51.60                   -   17.63       7.03       -            - 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理   受益于卑鄙产物需求焕发，重叠新增产能不绝开释，公司2024年产物销量再翻新高   追踪期内，公司主要产物销售模式无要害变化，包括“年度供货”和“现货销售”两种。年度供货 结算价钱按照当月中石化己内酰胺结算价钱加上两边协定的加工费方式详情，现货模式即公司采选与客 户一单一谈的方式往复，两边在阛阓价钱基础上协商订价。2024年公司在较为焕发的卑鄙需求撑捏下， 纤维级切片、工程塑料级切片销售量再翻新高，产物销售结构举座踏实，但薄膜级切片销售均为“现货 销售”模式，无年度条约客户，月需求量存在较大变动，2024年销售数目仍呈下滑趋势。2025年1-3月， 公司尼龙切片产量和销量分袂较旧年同期高潮32.06%和17.94%。 表6 公司主要产物销量情况（单元：万吨） 主要产物                       2025 年 1-3 月                2024 年              2023 年 纤维级切片                               9.47                  37.06                31.46 工程塑料级切片                             4.37                  18.71                15.16 薄膜级切片                               0.39                    0.59                0.96 其他切片产物                              0.04                    0.14                0.21 整个                                 14.27                    56.5               47.78 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理   公司主要按照“成本+加工费”的模式进行订价，通过加工费获取毛利，万般产物毛利率仍举座不 高于10%，产物盈利较薄。因卑鄙需求较为焕发，2024年公司纤维级切片及工程塑料级切片单元产物毛 利率均有不同程度晋升；薄膜级切片卑鄙需求相对不踏实，为间歇式分娩，薄膜级产物单元毛利随阛阓 行情波动较大，2024年公司单元产物毛利有所晋升。2025年1-3月公司尼龙切片均价为10,942.20元/吨， 跟着上游原材料价钱下行而有所裁汰，轮廓毛利率相对踏实。举座来看，公司产物盈利情况不彊，但通 过收取加工费的模式不错取得相对踏实的毛利，分娩流程中的成本细致化约束和提高产物竞争力对公司 盈利尤为进击。 表7 公司主要产物单价和毛利率情况（单元：元/吨）         主要产物                姿色                 2024 年                 2023 年                     单价                                 12,828.01          12,737.29 纤维级切片                     毛利率                                   9.00%                7.32%                     单价                                 12,380.66          12,181.27 工程塑料级切片                     毛利率                                   6.00%                5.31%                     单价                                 12,837.14          13,343.08 薄膜级切片                     毛利率                                   8.26%                1.35% 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理   从客户王人集度来看，2024年公司前五大客户销售额占年度销售总额的比重为43.89%，占比有所提高。 公司连气儿多年第一大客户为义乌华鼎锦纶股份有限公司（以下简称“华鼎股份”），2022-2024年分袂 对其销售额5.20亿元、9.61亿元和15.11亿元，占年度销售额的比重分袂为8.61%、15.96%和18.66%。公 司主要经受预支销售，款到发货，限制2024年末公司无对华鼎股份应收账款款项，公司对华鼎股份销售 占比拟高，需捏续蔼然华鼎股份的策划情况。   公司产物订价模式可将原材料价钱波动风险部分转嫁给下旅客户，2024年以来公司主要原材料己 内酰胺价钱捏续触动下行   己内酰胺是团员生成尼龙6切片的最主要的原材料，占尼龙6切片分娩成本的90%傍边，因此尼龙6 切片的价钱与己内酰胺的价钱高度有筹商。己内酰胺主要从原油、纯苯、甲苯等原材料中索要，其阛阓价 格易受石油阛阓波动而出现较大幅度的波动，若己内酰胺价钱处于高位，则会阻挠卑鄙需求。公司多处 分娩基地位于原材料分娩商近邻，常德分娩基地毗邻中石化巴陵石油化工有限公司己内酰胺分娩基地， 此外，公司新增分娩基地建设姿色位于山东滕州和山东淄博，滕州姿色位于滕州鲁南高技术化工园，可 竣事将山东能源集团鲁南化工公司分娩的己内酰胺通过管说念运输至公司分娩车间，淄博姿色位于山东省 淄博市临淄区王人鲁化学工业区，毗邻中国化学旗下己二腈（尼龙66分娩原材料）分娩基地，短距离采购 有助于裁汰采购成本并减少采购原材料运输成本，为公司成本量入为用和产物分娩提供了一定便利。   公司仍然经受“年度采购条约”和“一单一谈”两种采购模式，凭证行业惯例，采购己内酰胺仍然 主要采选款（包含承兑汇票、信用证）到发货模式，平常无账期，其中承兑汇票采购系公司主要采购结 算方式之一。2024年以来公司采购的己内酰胺平均价钱呈裁汰趋势。公司主要通过“成本+加工费”的 方式进行产物订价，通过加工费获取相对踏实的毛利，不错将部分原材料价钱波动风险灵验升沉至卑鄙 企业，同期下行的己内酰胺价钱有助于缓解尼龙6切片卑鄙成本压力并刺激需求。连年己内酰胺价钱波 动较为频繁，仍需蔼然其行情变化对尼龙行业周期性波动的影响及价钱传导机制的扫尾。 表8 公司原材料己内酰胺采购情况（单元：万吨、亿元、万元/吨） 姿色                                2024 年               2023 年 采购数目                                58.91                47.06 金额                                  64.51                52.06 平均单价                                 1.10                 1.11 占原材料采购总额的比例                        97.79%               97.73% 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理   公司与主要供应商配合时辰长，相干较为踏实，主要供应商包括兖矿鲁南化工有限公司、中国石化 化工销售有限公司和南京福邦特东方化工有限公司等，2024年前五大供应商采购金额占比为65.40%，集 中度同比有所裁汰。公司原材料采购对主要供应商存在较强依赖性，如果公司与主要供应商的配合相干 发生要害不利变化，或者主要供应商策划财务出现要害不利变化，或其进行如期、不如期的分娩磨练， 有可能导致公司不成足量、实时采购，影响公司正常分娩策划。 五、 财务分析      财务分析基础阐明      以下分析基于公司提供的经天健司帐师事务所（特殊普通结伴）审计并出具圭臬无保属看法的2023-      追踪期内公司业务仍处于彭胀期，财富和欠债畛域均保捏增长，杠杆水平有所抬升，对营运资金 占用有所加多，但现款储备仍较为弥散；业务彭胀及卑鄙需求增长使得公司2024年利润目标改善，但 产物盈利仍然较薄，卑鄙需求变化、公司成本的细致化约束和提高产物竞争力进一步加多阛阓占有率 对翌日盈利仍尤为进击      成本实力与财富质地      追踪期内公司业务仍然处于彭胀期，重叠积极开展融资行动影响，公司财富畛域捏续扩大；整个者 权利畛域跟着策划利润积攒不绝增长，轮廓影响下，公司产权比率进一步升高，整个者权利对欠债的保 障程度仍较弱。      公司货币资金畛域仍然较大，2024年末因业务彭胀酿成的策划积攒以及融资加多不绝增长，2025年 东分娩基地投产新增国际业务并存在一定账期所致，公司采选对大多量客户履行款到发货的信用计谋， 仅对小数客户给以一定的账期，应收账款畛域占公司营业收入的比重经久较低，且2024年末99%以上应 收账款账期在一年以内，前五大应收对象整个占应收账款余额的36.70%。2024年末公司应收款项融资下 降主要系贴现加多所致。存货以原材料和库存商品为主，2024年末存货畛域大幅增长主要系山东鲁化项 目二期年底试启动存货加多所致，固定财富增长亦因山东鲁化姿色二期转固所致，固定财富中1.40亿元 房产尚未办妥产权文凭。 票保证金），以及用于借款典质的固定财富、无形财富、在建工程等5.02亿元。 图4 公司成本结构                                     图5 2025年3月末公司整个者权利组成        总欠债        整个者权利        产权比率（右）       亿元                                                    其他   实收资                                                                    成本公                                                          未分派                                                           利润 尊府着手：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025            尊府着手：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                            证鹏元整理 表9 公司主要财富组成情况（单元：亿元）        姿色                      金额           占比        金额            占比        金额            占比 货币资金                   24.99       40.20%    27.65         45.34%    20.88         44.56% 应收账款                       1.92     3.09%     1.42          2.32%     0.75          1.61% 应收款项融资                     4.59     7.38%     4.42          7.24%     5.52         11.77% 存货                         7.74    12.45%     5.76          9.45%     2.48          5.29% 流动财富整个                 42.92      69.04%     42.52        69.73%     32.68        69.75% 固定财富                   10.12       16.28%    10.03         16.45%     9.37         20.00% 在建工程                       6.94    11.17%     6.28         10.29%     2.67          5.71% 无形财富                       1.99     3.21%     2.01          3.29%     2.05          4.37% 非流动财富整个                19.25      30.96%     18.46        30.27%     14.17        30.25% 财富整个                   62.17      100.00%    60.97        100.00%    46.85        100.00%  尊府着手：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利智商 切片及工程塑料级切片销量再翻新高，推动举座营业收入较快增长，毛利率亦有所提高，EBITDA利润 率和总财富答复率均有所改善。2025年一季度，公司尼龙切片产销量均保捏增长，但营业收入因原材料 己内酰胺价钱下降而小幅裁汰，毛利率相对踏实。   公司现在在建产能畛域仍较大，翌日产能渐渐开释、我国户外套饰为代表的中高端民用纤维应用领 域和新能源电动车与智能家居为代表的工程塑料应用领域需求约束增长、销耗刺激计谋密集出台等为公 司业务增长提供撑捏。但仍需蔼然，公司产物盈利仍然较薄，成本的细致化约束和提高产物竞争力进一 步加多阛阓占有率对公司翌日盈利尤为进击，原材料价钱波动频繁、国际形势复杂多变、国内经济转型 等身分亦容易对卑鄙需求酿成不利影响。 图6 公司盈利智商目标情况（单元：%）                   EBITDA利润率                      总财富答复率 尊府着手：公司 2023-2024 年审计论说，中证鹏元整理      现款流及偿债智商    现在公司债务仍然以策划性债务为主，随业务畛域扩大捏续上升。2024年末公司应付账款畛域仍处 于较低水平，因加大使用银行承兑汇票对上游结算，同期业务畛域扩大，使得2024年末公司应付单据规 模有所增长。公司利用应付单据结算上游采购款，成心于缓解对营运资金的占用，且公司开具银行承兑 汇票的保证金比例在40%-50%，具有一定杠杆效应。    除应付单据畛域占比拟大外，公司其他总债务主要由经久借款和应付债券组成，跟着2024年山东滕 州鲁化姿色新增姿色贷款（年化利率2.65%）及本部新增刊行“合顺转债”3.38亿元，公司债务举座增 幅较大，期限结构调整为经久债务为主。 表10 公司主要欠债组成情况（单元：亿元）           姿色                       金额        占比                  金额            占比           金额            占比 应付单据                    26.86    66.40%              26.63         68.38%       22.82         82.72% 应付账款                     1.56        3.85%            1.31          3.37%        1.06          3.85% 一年内到期的非流动欠债              0.01        0.02%            0.01          0.02%        0.00          0.00% 流动欠债整个                  30.52    75.44%              29.20        74.99%        25.17        91.23% 经久借款                     4.10    10.14%               3.95         10.14%        0.20          0.73% 应付债券                     5.37    13.28%               5.32         13.66%        1.87          6.78% 非流动欠债整个                  9.94    24.56%               9.74        25.01%         2.42         8.77% 欠债整个                    40.46   100.00%              38.94        100.00%       27.59        100.00% 总债务                     36.41    89.99%              35.97         92.37%       24.89         90.22% 其中：短期债务                 26.87    73.81%              26.64         74.05%       22.82         91.69%     经久债务                 9.54    26.19%               9.33         25.95%        2.07          8.31% 尊府着手：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理   因子公司开展业务支付较多自开承兑保证金和新增产线采购加多，2024年公司策划行动现款流净额 大幅下降。为得志姿色建设，追踪期内公司总债务畛域不绝增长，财务杠杆水平有所抬升，净债务畛域 增长，轮廓影响下，策划行动净现款流妥协放现款流对净债务隐敝程度均下降较大。磋议到现在在建项 目仍然需要较大的投资，权衡翌日公司杠杆水平或进一步晋升。此外，天然新增借款和刊行债券带来利 息开销增多，但利润增幅较大，2024年公司EBITDA有所上升，仍可灵验保险公司利息开销。 表11 公司现款流及杠杆气象目标           目标称呼              2025 年 3 月                       2024 年                 2023 年 策划行动现款流净额（亿元）                                0.30                       0.39                    5.20 FFO（亿元）                                        --                       4.34                    2.54 财富欠债率                                  65.07%                         63.87%                  58.89% 净债务/EBITDA                                     --                       1.30                    0.08 EBITDA 利息保险倍数                                  --                      18.21                   14.65 总债务/总成本                                62.64%                         62.01%                  56.38% FFO/净债务                                        --                     71.52%             1,259.50% 策划行动现款流净额/净债务                     4.03%           6.38%     2,576.82% 解放现款流/净债务                         -5.04%         -65.35%    1,093.73% 注：上表中解放现款流/净债务为负，系解放现款流为负所致。 尊府着手：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    追踪期内，公司速动比率和现款短期债务比有所波动，2025年3月末有所下滑主要受货币资金减少 影响，但两项目标总体水平仍然大于1，现款类财富对短期债务保险程度仍然较好。限制2025年3月末， 公司取得金融机构授信额度共计31.00亿元，未使用额度15.11亿元。公司可通过银行借款融资、股权融 资和刊行可诊疗公司债券等渠说念筹集姿色建设资金，外部融资渠说念较为运动。 图7 公司流动性比率情况                          速动比率              现款短期债务比 尊府着手：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析    ESG 风险身分    中证鹏元觉得，公司ESG对公司捏续策划和信用水平无要害负面影响    凭证公司于2025年6月17日发布的公告，因公司于2024年9月20日、2024年9月26日使用部分闲置募 集资金进行现款处分（整个金额9,000万元），但未就上述事项实时履行审议要领和信息败露义务，直 至2025年4月才召开董事会会议补充审议并败露，浙江证监局对公司及董事长傅昌宝、总司理毛新华、 时任董秘兼财务总监姚双燕分袂采选出具警示函的监督处分按序，并记入证券期货阛阓诚信档案。公司 已加强有筹商法律章程及圭表性文献的学习和培训，矫正有筹商东说念主员在王人集和厚实上的偏差，强化圭表运作 意志，上述行政监管按序未影响公司正常的分娩策划行动。    过往债务践约情况   凭证公司提供的企业信用论说，从2022年1月1日至论说查询日（2025年5月26日），公司本部不存 在未结清不良类信贷纪录，已结清信贷信息无不良类账户；公司公开刊行的万般债券均按时偿付利息， 无到期未偿付或过期偿付情况。    凭证中国履行信息公开网，限制论说查询日（2025年6月15日），中证鹏元未发现公司被列入世界 失信被履行东说念主名单。 七、 本期债券偿还保险分析       出质东说念主为债务东说念主刊行“团员转债”提供股份质押担保       凭证国泰君安证券股份有限公司（以下简称：国泰君安）算作质权东说念主代理东说念主与出质东说念主 3坚毅《杭州 团员顺新材料股份有限公司公开刊行A股可诊疗公司债券之股份质押合同》（以下简称“《股份质押合 同》”），出质东说念主将其正当捏有的公司部分限售股份4为公司刊行本期可转债提供质押担保。质押担保 的范围包括公司经中国证监会核准刊行的本期可转债本金及利息、失约金、毁伤抵偿金及债权东说念主竣事债 权而产生的一切合理用度。质押时期为《股份质押合同》项下质权登记之日起至本期可诊疗债券捏有东说念主 一说念操纵股权或本期可诊疗债券本息全额付清两个时点中的较早者。 质押19,770,000.00股公司股票。凭证《股份质押合同》，在质权存续期内，如连气儿30个往复日内，质押 股票的阛阓价值（以每一往复日收盘价有筹商）捏续低于本期债券尚未偿还本息总额的110%，质权东说念主代 理东说念主有权条目出质东说念主在30个责任日内追加担保物，追加的财富限于公司东说念主民币普通股，追加质押后质押 股票的阛阓价值不得低于当期未偿还债券本息总额的130%，追加质押的整个股份数目有筹商如下：       追加质押的整个股份数目=（当期未偿还本息总额×130%）/办理质押登记日前1往复日收盘价—追 加质押前质押的整个股份数目。不及一股按一股有筹商。       在出现上述须追加担保物的情形时，出质东说念主保证追加提供相应数目的公司东说念主民币普通股算作质押标 的，以使质押财富的价值恰当上述执法。在得志追加质押的公司股票整个数目条目的前提下，六名出质 东说念主各自追加质押的股份数目依出质东说念主里面协商所详情。       限制2025年6月9日，凭证今日往复日收盘价有筹商，公司质押股票总价值2.48亿元，跳跃同期未偿还 债券本息总额的110%，但仍需捏续蔼然公司股价变化。限制2025年3月末，出质东说念主整个捏有公司跳跃 典质。 附录一 公司主要财务数据和财务目标（褪色口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                  24.99     27.65     20.88     18.47 应收账款                   1.92      1.42      0.75      1.71 应收款项融资                 4.59      4.42      5.52      1.63 存货                     7.74      5.76      2.48      3.61 流动财富整个                42.92     42.52     32.68     29.00 固定财富                  10.12     10.03      9.37      6.13 在建工程                   6.94      6.28      2.67      3.72 无形财富                   1.99      2.01      2.05      0.98 非流动财富整个               19.25     18.46     14.17     10.93 财富整个                  62.17     60.97     46.85     39.93 短期借款                   0.00      0.00      0.00      0.00 应付单据                  26.86     26.63     22.82     16.88 应付账款                   1.56      1.31      1.06      0.41 一年内到期的非流动欠债            0.01      0.01      0.00      0.01 流动欠债整个                30.52     29.20     25.17     18.46 经久借款                   4.10      3.95      0.20      1.71 应付债券                   5.37      5.32      1.87      1.77 非流动欠债整个                9.94      9.74      2.42      3.72 欠债整个                  40.46     38.94     27.59     22.18 总债务                   36.41     35.97     24.89     20.36 其中：短期债务               26.87     26.64     22.82     16.89      经久债务              9.54      9.33      2.07      3.47 整个者权利                 21.71     22.03     19.26     17.75 营业收入                  15.63     71.68     60.18     60.37 营业利润                   0.98      4.24      2.40      2.72 净利润                    0.90      3.66      2.17      2.40 策划行动产生的现款流量净额          0.30      0.39      5.20      3.56 投资行动产生的现款流量净额         -1.24     -4.40     -2.36     -3.38 筹资行动产生的现款流量净额          0.01      6.08     -2.22      2.99 财务目标            2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）               --      4.68      2.57      2.68 FFO（亿元）                  --      4.34      2.54      2.46 净债务（亿元）                7.42      6.07      0.20      1.97 销售毛利率                8.17%     8.06%     6.70%     6.26% EBITDA 利润率               --    6.52%     4.27%     4.45% 总财富答复率                   --    8.16%     5.80%     7.73% 财富欠债率               65.07%     63.87%    58.89%    55.54% 净债务/EBITDA                         --       1.30          0.08      0.73 EBITDA 利息保险倍数                      --      18.21         14.65     23.81 总债务/总成本                        62.64%     62.01%        56.38%   53.42% FFO/净债务                            --     71.52%   1,259.50%     124.93% 策划行动现款流净额/净债务                  4.03%      6.38%    2,576.82%     180.48% 速动比率                             1.15       1.26          1.20      1.38 现款短期债务比                          1.09       1.20          1.16      1.19 尊府着手：公司 2022-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（限制 2025 年 3 月末） 尊府着手：公司提供，中证鹏元整理 附录三 2024 年末纳入公司褪色报表范围的子公司情况（单元：万元）  公司称呼                注册成本         捏股比例         主营业务  山东团员顺鲁化新材料有限公司       40,000.00    51.00%    尼龙新材料分娩销售  常德团员顺新材料有限公司         20,000.00    100.00%   尼龙新材料分娩销售  山东团员顺新材料有限公司         20,000.00    100.00%   尼龙新材料分娩销售  杭州团员顺特种材料科技有限公司       5,100.00    100.00%    尼龙切片生意  山东团员顺鲁化经贸有限公司         5,000.00    51.00%     尼龙切片生意  团员顺国际（香港）有限公司       100 万港币       100.00%    尼龙切片生意 尊府着手：公司提供 www.cspengyuan.com                                       20 附录四 主要财务目标有筹商公式 目标称呼            有筹商公式 短期债务            短期借款+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务调整项 经久债务            经久借款+应付债券+其他经久债务调整项 总债务             短期债务+经久债务                 未受限货币资金+往复性金融财富+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款 现款类财富                 类财富调整项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+整个者权利                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-处分用度-研发用度+固定财富折旧、油 EBITDA          气财富折耗、分娩性生物质产折旧+使用权财富折旧+无形财富摊销+经久待摊用度摊                 销+其他经常性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息开销+成本化利息开销） FFO             EBITDA-净利息开销-支付的各项税费 解放现款流（FCF）      策划行动产生的现款流（OCF）-成本开销 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总财富答复率          （利润总额+计入财务用度的利息开销）/（今年财富总额+上年财富总额）/2×100% 产权比率            总欠债/整个者权利整个*100% 财富欠债率           总欠债/总财富*100% 速动比率            （流动财富-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类财富/短期债务 附录五 信用品级标志及界说                     中经久债务信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        债务安全性极高，失约风险极低。 AA         债务安全性很高，失约风险很低。 A          债务安全性较高，失约风险较低。 BBB        债务安全性一般，失约风险一般。 BB         债务安全性较低，失约风险较高。 B          债务安全性低，失约风险高。 CCC        债务安全性很低，失约风险很高。 CC         债务安全性极低，失约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本品级。                     债务东说念主主体信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        偿还债务的智商极强，基本不受不利经济环境的影响，失约风险极低。 AA         偿还债务的智商很强，受不利经济环境的影响不大，失约风险很低。 A          偿还债务智商较强，较易受不利经济环境的影响，失约风险较低。 BBB        偿还债务智商一般，受不利经济环境影响较大，失约风险一般。 BB         偿还债务智商较弱，受不利经济环境影响很大，失约风险较高。 B          偿还债务的智商较地面依赖于雅致无比的经济环境，失约风险很高。 CCC        偿还债务的智商相当依赖于雅致无比的经济环境，失约风险极高。 CC         在停业或重组时可取得保护较小，基本不成保证偿还债务。  C         不成偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本品级。                     债务东说念主个体信用气象标志及界说 标志    界说 aaa   在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务的智商极强，基本不受不利经济环境的影响，失约风险极低。 aa    在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务的智商很强，受不利经济环境的影响不大，失约风险很低。 a     在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务智商较强，较易受不利经济环境的影响，失约风险较低。 bbb   在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务智商一般，受不利经济环境影响较大，失约风险一般。 bb    在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务智商较弱，受不利经济环境影响很大，失约风险较高。 b     在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务的智商较地面依赖于雅致无比的经济环境，失约风险很高。 ccc   在不磋议外部特殊支捏的情况下，偿还债务的智商相当依赖于雅致无比的经济环境，失约风险极高。 cc    在不磋议外部特殊支捏的情况下，在停业或重组时可取得保护较小，基本不成保证偿还债务。  c       在不磋议外部特殊支捏的情况下，不成偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本品级。                            瞻望标志及界说 类型         界说 正面         存在积极身分，翌日信用品级可能晋升。 踏实         情况踏实，翌日信用品级约莫不变。 负面         存在不利身分，翌日信用品级可能裁汰。                         中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码国际翻新中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com   www.cspengyuan.com.